a管理模式(四种管理模式)

证券记者胡

近年来，a股分拆上市日渐火热。据证券时报记者初步统计，目前已宣布拟分拆上市的a股上市公司已超过100家。

根据证监会最新规定，上市公司拆分是指上市公司以其直接或间接控制的子公司的形式，在境内或境外证券市场首次公开发行股票或者将部分业务或资产重组上市。

在国内分拆上市制度明确后，a股上市公司的分拆上市活动越来越活跃。a股上市公司子公司在a股市场的分拆上市模式(以下简称“一次分拆上市”)已逐渐取代境外分拆上市，成为a股上市公司分拆上市的主流模式。

分拆a股上市公司

团体“肖像”

随着万科等巨头加入分拆行列，a股上市公司日益频繁的分拆备受投资者关注。据记者统计，截至目前，已表达分拆上市意愿的a股公司累计超过100家。

以Wind分拆上市指数为例。该指数成份股涵盖了历史上已公布分拆计划的a股上市公司。截至目前，该指数共有102只成份股，对应102家a股上市公司。上述a股上市公司拟分拆111家子公司上市。

对上述已表示愿意分拆上市的a股上市公司分析，这一群体行业分布广泛。按照中信一级行业来看，电子行业和医药行业有12个，最多；9电力和新能源行业；房地产、建筑、电力、公用事业行业分别有6家；交通运输业、计算机业、机械业和基础化学业各有5个；只有一个煤炭工业，石油石化工业等等。一般来说，愿意分拆上市的a股上市公司集中在电子、医药行业，容易孵化出新经济企业或“黑马”企业，这就为这类企业分拆上市提供了可能。

从拟拆分上市公司的板块来看，目前，表达拆分意愿的公司集中在主板和创业板，尚未见到科技创新板和北交所公司。

从公司规模来看，上述表示愿意分拆上市的上市公司规模普遍较大。从总资产来看，上述102家公司中，有30家公司总资产超过1000亿元。包括万科、中国焦健、中国中铁、中国铁建在内的很多公司的总资产甚至超过万亿元。但仍有一些规模较小的公司表示愿意分拆上市，如东方精工、奥佳华等，市值和总资产均不足100亿元。

从海外分裂到国内分裂

“一拆一”逐渐成为主流。

值得注意的是，在a股上市公司选择分拆目的地时，“A拆A”式的境内分拆已经取代境外分拆，成为分拆的主流模式。

以往a股上市公司计划分拆子公司上市时，分拆目的地多为港股市场，少数公司选择分拆至韩国证券交易所等其他股票市场。

2021年2月25日，a股主板上市公司艺声科技的子公司艺声电子在科创板成功上市。此后，a股上市公司分拆子公司上市的目的地明显发生了变化，从港股市场转向a股市场。

据记者统计，截至目前，共有17家a股上市公司分拆17家子公司，成功登陆a股市场。这17家公司都是主板公司。分拆上市的17家子公司主要在创业板和科技创新板上市，主板上市的只有2家。

按照中信一级行业分类，上述17家a股上市公司中，电子行业3家，有色金属、医药、建筑行业2家，综合、商业和零售、计算机、基础化工、机械、非银金融、电力设备和新能源、电力、公用事业行业1家。相比之下，在已分拆上市的17家子公司中，电子、机械、医药和基础化工行业各有3家，电力设备、新能源、电力和公用事业、传媒、计算机和国防军工行业各有1家。可以看出，分拆上市公司的母公司在热门和非热门行业均有广泛分布，但分拆上市子公司多集中在电子、机械、医药等热门行业。这些行业更容易出现新技术和新的商业模式。

为什么近年来a股上市公司在选择分拆去向上变化如此明显？这需要从a股市场分拆上市制度和实践的历史沿革说起。

事实上，对于a股市场来说，分拆上市的产生、发展和完善经历了一个漫长的过程。

2004年，中国证监会发布《关于规范境内上市公司附属企业境外上市的通知》(简媜发[2004]67号，以下简称《境外分拆通知》)，允许符合一定条件的a股上市公司分拆其子公司境外上市。

2019年12月，证监会发布《关于上市公司子公司境内上市试点的若干规定》(证监会公告[2019]27号，以下简称《境内分拆规定》)。至此，成熟资本市场通行的境内拆分上市在a股市场正式实施，填补了a股市场境内拆分上市空的制度空白，改变了企业难以实现境内拆分上市的局面。

证监会表示，分拆到境外上市和分拆到境内上市对上市公司的影响类似。国内拆分规定也是在充分借鉴境外拆分通知的基础上形成的，并进行了系统优化。这两种机制是相同的，一脉相承，具有相同的规范目标。因此，这两项规则的融合不存在法律冲突和障碍。同时，针对两个规则适用过程中市场反映的实际操作问题，证监会以整合为契机，结合市场发展实际明确表态。

2022年1月，中国证监会进一步发布《上市公司拆分规则(试行)》(简称“拆分规则”)。分拆规则自发布之日起实施，此前于2019年12月12日实施的境内分拆规定和2004年7月21日实施的境外分拆通知同时废止。

《拆分规则》明确规定了上市公司拆分的条件。比如上市公司股票在中国上市满3年；最近3个会计年度连续盈利；最近三个会计年度扣除待权益分割子公司的净利润后，累计归属于上市公司股东的净利润不低于人民币6亿元(以扣除非经常性损益前后的较低者为准)；待拆分子公司在最近一个会计年度合并报表中的净利润不超过归属于上市公司股东的净利润的50%，待拆分子公司在最近一个会计年度合并报表中的净资产不超过归属于上市公司股东的净资产的30%。

对于上市公司拆分上市，资深投行人士王在接受证券时报记者采访时指出，拟拆分的上市公司多为各行各业的龙头企业，拥有较好的发展资源和各行各业最先进的信息技术，因此更容易、更方便地孵化新的增长点。

近年来，a股上市公司选择了“a股拆A”的模式。王认为，国内拆分政策放开后，选择在海外市场拆分上市意义不大，因为他们要面对不同的监管环境，不同的信用体系，不同的市场活动。

a股拆分上市的目的是什么？

分拆并不是一个新鲜事物，但对于a股投资者来说，分拆的案例在很长一段时间内都很少见。但为什么最近两年越来越多的a股上市公司选择分拆，尤其是“一拆一”的情况明显增多？

资深营销人士桂在接受证券时报记者采访时指出，近年来，上市公司出现了一个新情况，即企业多元化，资产分属不同行业或同一行业的不同类别，相互独立经营。随着企业的发展，会出现一些新的问题，比如业务多、管理难、估值难等。在这种情况下，如果将这些与主营业务没有直接关系的独立资产分拆上市，有助于加强专业管理，也有助于对这些资产单独定价。上市后，他们往往会获得更高的定价。一方面，母公司可以获得资产增值收益；另一方面，子公司分拆后可以单独融资，获得更快的发展。因此，市场对此普遍表示欢迎，上市公司对分拆上市的热情更高。

从实际案例来看，通过梳理和分析近年来a股市场分拆上市的实际案例，可以发现a股上市公司分拆上市的目的是多样的，主要包括进一步理顺业务结构、拓宽融资渠道、提升公司整体市值、增强对子公司核心员工的激励、提升公司整体盈利能力和竞争力等。

如诚志股份近日在筹划控股子公司北京诚志永华分拆上市的提示性公告中表示，北京诚志永华将充分发挥资本市场在优化资源配置中的作用，拓宽融资渠道，通过分拆提升企业的持续盈利能力和核心竞争力；同时，北京诚志永华的分拆上市有利于公司的进一步发展，优化公司在半导体显示材料行业的布局，强化公司的市场和技术优势，实现公司制度的增值，实现公司全体股东的价值最大化。

艺声科技分拆艺声电子上市时表示，公司希望通过此次分拆，艺声科技将更专注于主营业务覆铜板和粘合片的设计、生产和销售；艺声电子将依托上交所科技创新板平台进行自主融资，推动自身PCB R&D、生产和销售业务的发展。艺声科技表示，此次分拆将进一步提升公司整体市值，提升公司及子公司的盈利能力和综合竞争力。

值得注意的是，为了实现发展规划，满足发展需要，部分a股上市公司有时会计划将多个子公司分拆上市。

比如今年2月28日，大族激光分拆子公司大族数控在深交所创业板上市。今年3月，大族激光发布公告称，公司还计划分拆大族光电的另一家子公司在深交所创业板上市。海康威视拟分拆旗下萤石网络在上交所科技创新板上市，分拆旗下海康威视机器人在深交所创业板上市。

当然，分拆计划并非一帆风顺，上市公司在提出分拆计划后中途终止或停牌的案例也不少。比如最近浙江数字文化发布公告，决定终止分拆浙报财经传媒科技在科创板上市。对于本次分拆终止的原因，浙江数字文化表示，综合考虑公司经营状况和未来业务战略定位，对业务发展和资本运作规划进行了统筹安排。经与相关各方充分沟通和审慎论证，公司拟终止浙报传媒科技分拆上市。早在2020年12月14日，浙江数字文化第九届董事会第七次会议、第九届监事会第六次会议审议通过了《关于分拆浙江数字文化旗下浙江报业传媒科技拟在科技创新板上市的议案》等相关议案，开启了本次分拆上市。2021年9月23日，浙江数字文化还披露了《浙江数字文化拆分子公司为上市公司进展公告》。浙江宝融传媒科技于2021年9月17日在嘉兴市市场监督管理局完成股份制改革工商变更登记，整体变更为股份有限公司。

不宜炒作分拆题材。

和大多数题材一样，分拆上市一度成为a股市场部分投资者的热门话题。部分a股上市公司宣布分拆消息后，股价受到热烈欢迎，甚至出现上涨。但总体来看，这一题材并没有给相关股票带来显著的超额收益，与a股市场其他热门题材股频繁上涨的情况相去甚远。

以近几年Wind分拆上市指数的表现为例。该指数2020年上涨27.97%，跑赢同期上证综指13.87%的涨幅，但明显跑输同期深证综指38.73%的涨幅；2021年，风分拆上市指数上涨18.07%，跑赢同期上证综指和深证成指；2022年以来，a股市场大幅调整，分拆上市指数也未能幸免，累计跌幅超过20%，超过同期上证综指。

桂郝明认为，二级市场对分拆上市反应普遍平淡的原因有几个:一是在分拆过程中，如果子公司的资产是优质的，市场会担心分拆后母公司在优质资产中的持股比例会降低；其次，子公司分拆后市场很难给出特别高的估值，因为在分拆前，这部分资产在母公司的估值已经得到了一定程度的体现；第三，虽然分拆后有两家公司，但控股权不变，能否真正完善治理结构还需要时间检验。

桂认为，上市公司无论是分拆上市还是合并，都是资本市场运行的常态。应遵循三个原则:一是标准化；二是有利于全体股东；第三，有利于企业的长远发展。从这个角度来看，桂认为，适当情况下鼓励分拆上市，但不宜炒作分拆题材。