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“327国债”事件是中国金融史上的大日子。但是，首先要说明的是，这件事不是发生在3月27日，而是发生在1995年2月23日。哈哈！

这有多重要？反正学金融的，从事金融工作的，如果你不知道“327国债”事件，那么你基本上还处于“白瞎了眼”的阶段。

“327国债事件”已经过去很多年了，但历史永远不会忘记，也不可能忘记。“327国债事件”让一些金融机构一夜之间破产，也让很多人一夜之间成为亿万富翁。

更神秘的是，327是一个牢不可破的咒语。从1995年到现在，当时的参与者，无论输赢，几乎全军覆没。特别是当时的几位获奖者，经历了一个有趣的命运循环。在他们都经历了人生的巅峰之后，所有的大赢家都“要么死了，要么进了监狱”。

这些人是魏东、周正毅、刘汉、袁宝静；最后一个是戴志康。不管出来的是什么，都是一笔激荡的财富，一个关于江湖的故事，更增加了327事件本身的神秘感。

下面，我们将以更清晰的线条和通俗易懂的文字来回顾这一惊心动魄的金融历史事件。

1.327国债的前世。

什么是327国债？最简单来说，327国债是期货品种，是一个国债期货合约的代号。它相当于1992年发行、1995年6月到期的3年期国债。发行的债券总额为240亿元。

90年代初，中国受到外国制裁，经济困难，通胀压力大，国家决定发行国债。那时候老百姓不愿意买国债，发行难度很大。70后的中年伙伴应该有印象。那时候给父母发工资，他们有时会拿回一些国债。财政困难是显而易见的。

国家明白，老百姓不愿意买是因为担心万一有一天国债砸到他们手里怎么办，于是学习西方模式，退出国债期货。1992年12月，12个国债期货合约在上海证券交易所推出。这样一来，国债就有了更多的流动性和价格弹性，国债发行难的问题也得到了很大的改善。

37国债就是这些未来之一。当时国债票面本金为100元，发行三年，票面利率为9.5%，所以正常情况下，国债本息之和应为128.5元。这就是327国债的真实面目。

二。Multi 空发散的原因

既然还本付息都是明明白白的，为什么1995年2月23日一伙人围绕327国债打起来了？

里面有个小插曲，就是财政部对国债的贴息政策。

因为那时候通货膨胀太严重了。为了不让老百姓买国库券吃亏，财政部根据统计部门的统计，每年都会给国债利率钱来补贴。也就是说，国债最终兑付时，除了票面利率，还要加上财政部的补贴。

参考1993年和1994年前两年的情况，财政部对国债保值的补贴利率在7%-8%左右。

那么1995年财政部给327国债的财政补贴是什么水平？围绕这个问题，327国债市场定价存在分歧。

空 Head的观点是1995年327国债的财政补贴水平不会高于往年8%的最高水平，也不可能更高！为什么？国家没钱！

根据当年的财政工作报告，1994年，全国财政收入5181.75亿元，中央财政赤字668.4亿元。日子过得很紧。327国债本金20亿元，补贴提高一个点意味着多支出2.4亿元。

所以空的领导认为增加国债补贴是不现实的。如果按照近两年8%的折价率计算，327国债退市时，应按照132元的市场价支付全部本息加财政补贴。

我们的观点已经陈述完毕，下面请多方发言！

市场多头认为，财政补贴率肯定会提高。因为到1995年初，统计局公布的1994年通货膨胀指数已经达到24.1%，创历史新高。就这个物价水平，普通人都慌了。买了国债的人就更不爽了，这个国债财富明显缩水了。

从政治的角度来看，从1995年初开始市场上就有传言，财政部在通货膨胀率飙升的压力下，为了保证国债的信用和购买国债的民众的利益，将提高“327国债”的补贴率。这绝对符合群众的意愿，也符合我们政府的作风。如果提高财政补贴利率，327国债的市场价格肯定会高于132元，这是327国债看多做多的动力。

各有各的观点和依据。双方分歧非常严重，注定了当天期货市场空之前会有一场恶战。

三。双方多空阵营

再来介绍一下双方面对面的情况。请出去！

在当时的多元空阵营中，一派是市场派，以万国证券为代表，带领一批同盟军，看空，理直气壮地做空；第一派是政府后台派，以中国经济开发投资公司为龙头老大，还有一批混合所有制的兄弟(以后名人占多数)，决心多看多做。

空主体公司万国证券于1988年2月正式成立。上海信托等10家股东融资3500万，证券教父管金生担任副董事长、总经理、总裁。不用多说，只要记住它是国内第一家高调的券商，而且是市场化的机构就可以了。它是交易市场的老大哥和灯塔，大多数人都会向它低头。

当时大哥是中国经济开发信托投资公司，简称“中经开”，隶属于财政部。当时，刚刚从财政部副部长位置上退下来的田益农是中国经济发展股份有限公司董事长，中国经济发展股份有限公司总经理姜继增是财政部部长。这家公司的经济实力不如万国证券，但红帽的背景不容小觑。补贴多少，春江水暖鸭先知！其实聪明人是绝对不会违背的。

于是，在这场多[/k0/]战争的开始，就决定了谁赢谁输。

这里还有一个小插曲，就是一战成名，日后成为猛淘金系的魏东，毕业后是中国经开证券部的负责人，而魏东的父亲是中央财经大学的资深教授，有很多弟子掌舵财政金融。据说魏东本人就是带领中国经济发展二战证券的总指挥和操盘手。

众多空方的背景是导致后来剧变的重要因素:本来第一个空赢了，后来交易所宣布最后几分钟交易无效，多头反败为胜，第一个空损失惨重。

第四，激战的过程。

当时的规则漏洞很多，所以出现了激烈的投机和市场动荡。1994年，期货市场成立不到一年，交易规则不完善，管理漏洞很多。尤其是在保证金安排上，风险敞口极高，让交易员以高杠杆参与交易。参与者只需要少量的保证金，就会进行金额为保证金10倍甚至几十倍的交易。

这种制度上的漏洞使得国债期货很容易获利，具有巨大的投机风险，不亚于一场赤裸裸的赌博。成功者往往一夜暴富，失败者倾家荡产，输赢是天文数字。

就是利用了当时交易规则的一个漏洞，也就是保证金制度，各国宰了多头，但后来就是这个投机被宣布无效。

好了，开始介绍订婚的流程吧。

在1995年2月23日双方交锋之前，327国债在市场传言的推动下不断上涨，而万国证券一直在做空327国债。尤其是327国债期货价格涨到147附近时，万国证券认为时机已到，高陵和高远兄弟共同经营的辽宁国发集团开始大规模做空327国债。

当时根据管金生自己的判断，在这种财政状况下，财政部不可能提高对327国债的补贴水平，所以327债券的市场价格是绝对高估的。一个字:“操”。

但多方领先的大哥仲景却在席位上建立了大量的多头。仲景的出身就不必多说了。由于人数众多，资金实力雄厚，第一阶段比赛失利，万国证券胜利在望。

正当万国证券和管金生准备庆祝时，意想不到的事情发生了。1995年2月23日，财政部正式宣布提高327国债的利率补贴，从8%提高到12.98%，整整提高了5个点，这意味着财政部要多花12亿元补贴。10亿元的概念，当时北京平均房价3500元左右，万科市值只有20亿元。按照最新的财政补贴水平，以148.50元的价格兑付327国债。

消息一经公布，估计公牛阵营一片狂欢，不过早在意料之中。而空头营直接傻眼了，简直是赤裸裸的护犊！

开市后，交易形势急转直下。在中国经开老大哥的带领下，多方高歌猛进，以300多万单一举将前日收盘价148.21元推至151.98元。证券和盟军全军覆没，空单浮亏严重。

这时，关锦胜的盟友，辽国高岭、高地的兄弟们终于忍无可忍，突然叛变。在管金生全面溃败的情况下，他们居然从空翻倍，用自己的50万张嘴空迅速平仓，用反手买入50万张嘴做多。“327”国债1分钟内又涨了2元。辽宁国发起义把关锦生逼到了绝境。

如果万国证券此时退保，将面临60亿元的巨额损失。关胜心里不服，一万只羊驼排队。妈的，靠护犊子制定政策，靠内幕消息取胜，不是英雄。

依靠对市场信念和交易规则的研究，管金生决定不轻易屈服，而是利用交易规则的漏洞孤注一掷，彻底击倒仲景。所以在收盘前八分钟，万国证券孤注一掷，裸奔了！

中间过程我就不多说了。数字太多，名词符号太多。只要记住几个关键数字:

1327国债收盘价封于147.50元。

2.这意味着8分钟内多头全部爆仓，而空第一民族获利42亿元。

3.管金生最后7分钟卖出的国债空面值达到2112亿元，而327只国债的总价值只有300亿元。

万国证券赢了？关锦生创造了一个神话？

那是不可能的。2月23日夜，上交所“奉命公告”，决定取消最后八分钟交易。327国债收盘价定为151.30元。

解释几个意思:

是上面安排的(你知道在哪里)，别瞎说！

第二，万国证券违规了，所以最后8分钟不算，你白打了！

第三，交易所裁定327国债收盘价为151.30，不是你好不容易从金盛砸出来的147.50元！

这一裁定意味着，经过多次空盘后，命运逆转。万国证券违规获利42亿元，随即亏损56亿元，濒临破产。最后被申万证券并购，成为申银万国证券。长营从亏损40多亿元变成最终盈利70多亿元。

附言

所以中国经济发展是大赢家？实际上，1995年底接任中国经济开发银行第三任总经理的韩国春(前财政部部长助理)曾向《财经》杂志证实:“327给中国经济开发银行的利润连一亿都不到。”

那么公牛阵营中谁是大赢家呢？当然是卫东、周正毅、刘汉、袁宝静、戴志康。至于他们和倒闭的中经开有什么关系？只有历史知道。

当时，万国证券发行了巨额空票据。这是非法的吗？根据1993年颁布的国债期货交易办法，明确规定在保证金制度下允许卖方(所有国家)卖出空，但对卖出空没有限制。只要卖家在有效期前赎回所有产品，就不违法，更不违法。上交所认定万国证券违规操作并取消卖出指令的直接原因是“保证金不足”。好吧，裁判说你犯规了，但没别的可说了。

听完有什么感受？实际上，这很正常。那时，我们的市场经济刚刚起步。况且只是市场派的管金生高估了自己的水平和能力。打架怎么能找个豪门弟子做个手势？

当时财政部下属公司要被你毁掉破产了。估计后果不会轻。

这件事没有让财政部破产，却吓到了监管者。1995年5月17日，中国证监会作出暂停国债期货试点交易的决定。

18年后，直到2013年，国债期货才恢复交易。

过去有多少惊心动魄的故事。

多少叱咤风云的英雄都偃旗息鼓了。

但是，327国债的经验教训和探索市场经济的过程，包括它对中国资本市场的深刻影响，将永远把中国金融市场的发展铭刻在记忆中。

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